（2023年4月18日星期二·上海）上海是改革开放的前沿阵地，这里也是全国的金融中心，中国乃至全世界的资本在这里汇聚，然后流向各个产业。

当前，住宅市场复苏与行业天花板同在，同时风险持续暴露，所以房地产基金如何做好平衡是关键。据此，住宅房地产出现了怎样的投资新格局？应该构建怎样的风险化解范式？AMC与房企合作如何落地？

(资料图片)

与住宅形成强烈反差的是商业不动产和工业不动产，国家政策大力支持这些不动产的发展，主要是以存量改造和资产盘活为主，据此一批批Pre-REITs基金和公募REITs纷纷成立。2023年，REITs这片蓝海如何走向？

特别是商业不动产领域，目前REITs试点范围已经延伸至消费基础设施领域，所以未来商业不动产也逐渐看见了退出边界。所以，2023年经济逐渐复苏，在谷底之中不动产基金还有哪些投资机会？

4月18日，上海举办的2023观点资本圆桌现场，以“破局与重构”为主题，多位专家学者及从业者进行了专业的讨论和交流。

一、不良资产处置新途

会议现场，中城投资助理总裁冯雄杰以《因时而变，顺势而为》为题，阐释了在住宅地产新形势下，化解不良资产危机的一个新思路。

冯雄杰表示，当前从政府的角度来看保交楼还是重中之重，所以无论从中央到地方，从AMC到地方的融资平台，房地产纾困政策还是任重道远。

中城投资助理总裁 冯雄杰

他指，在当前的形势下，可以通过债务重组，资产抵债等一系列的手段，来解决项目的历史问题。通过重整程序的法定性，统一暴露项目的所有债务。同时，锁定项目的资产，解决项目的所有债务；最后对不良资产的资金、资产等生产要素重新构建。

“要做好各方利益的协调，只有各方的利益形成合力，才能够把不良资产盘活来提升价值。”

而在圆桌对话环节，各位嘉宾以“不良资产处置重构”为主题，围绕住宅房地产新格局、风险化解范式和AMC与房企合作新机遇等三个分议题展开了激烈的讨论。

圆桌讨论会：不良资产处置重构

讨论会的主持人，上海市国际股权投资基金协会副秘书长兼不动产分会秘书长凤晓龙拟定了两个方向，第一个房地产市场的环境如何，第二个是在不良资产处置实操层的做法，以及遇到的问题和风险。

瑞威资管副总裁、特殊资产事业部总经理赵永华表示，房企要转变观念。在保交楼、保民生大环境下，AMC需要调整战略方向。

他表示，未来房企的投资的重点之一是保障性住房以及长租公寓。同时，房企竞争的赛道是高端的房地产，主要就是绿色低碳、环保、智能环境好的住宅。另外，未来那些产业发达的都市圈中心城市，以及特大城市，是竞争的重点。

而润建咨询总经理胡茂生则表示，不良资产处置需要各方进行充分沟通，达到利益一致，以求共识。另外，在交易结构，合规性上的各种问题非常严峻。

他还表示，集团在某个地方有多个项目的时候，虽然这些项目总的来说还是不错的，但还是要考虑风险隔离，主要是在股权上要跟原来的爆雷房企要隔开。

而金地集团开发管理公司业务发展部总经理张锋则表示，今年住宅市场有一定的复苏，但三四线城市的市场可能还没有完全恢复。

他表示，房地产企业经营模式或者说是业务组合，都已经发生比较大的变化，尤其是在代建方面。通过代建模式解决困境资产，可以把市场停滞的存量项目变现并推向市场。

而北京金诚同达（上海）律师事务所高级合伙人贺国良，则从局外人的角度看待这些问题，他表示，未来将是重的越重，轻的越轻，风险管控极为重要。

“不良资产处置是从快到慢、从破到立，前者是指以前单一资产处置可直接通过拍卖兑现，而现在一个项目的盘活和要求完全是不一样的，后者是指过往有资金就可买下这个项目，现在还要求强大的专业服务能力。”贺国良指出。

最后，凤晓龙总结道，由于不良资产处置具有逆周期、非标、高折价、长周期、多类型资产等特征。在新一轮困境资产处置浪潮下，如何将困境资产盘活具有高价值的资产，不但需要有非常强的资产识别能力和处置能力，还需要多方博弈、合作。

二、REITs扩募与Pre-REITs

在现场，国泰君安投行结构金融部执行董事赵阳，以《如何看待REITs估值》为题做了演讲，其中重点总结了REITs估值低于预期的几种情况，主要是资产出售的数量差异，是单个资产还是资产包；或是买方购买资产的用意不同等等。

国泰君安投行结构金融部执行董事 赵阳

她表示，主要原因可能是大部分的产业方或者说业主方，尤其是国有企业还是用常规的比较法和成本法，而REITs现在明确的是只能用DCF法。

而在圆桌对话环节，各位嘉宾以“REITs浪潮”为主题，围绕Pre-REITs基金投资策略、消费基础设施REITs和REITs扩募下的机遇等三个分议题展开了激烈的讨论。

圆桌讨论会：REITs浪潮

讨论会主持人戴德梁行高级董事、华东区估价及顾问服务部主管顾悦如围绕主题，向各位嘉宾作出了提问。

美国富尚资产集团董事长陈晓欧表示，REITs不单是实现资产的退出功能，从Pre-REITs开始到REITs再到扩募，其不断地进行投入产出，不断地进行并购、重组，是有进有出的一个金融市场。

另外，更成熟的REITs市场将对参与者有着更深度的资产管理要求，包含资产管理生命周期、资产连续性的管理以及资本改造支出等内容。

而信保基金上海公司负责人周婧表示，Pre-REITs的孵化还是需要一定的建设周期和培育周期，这个过程可能需要3到5年时间，所以Pre-REITs项目是需要长钱的，需要权益资金，但是目前长钱的内容结构比较单一，主要是保险资金。

而申万宏源证券固定收益融资总部公募REITs业务董事孙林表示，从资金募集方式上来看，扩募是未来市场的主流；从资产的类型上来看，商业类不动产是未来市场主流。从投资者的角度来说，REITs市场需要长期性的投资者进入，希望社保基金、养老基金能够助力REITs二级市场的发展。

海富通基金REITs业务部基金经理刘欣则表示，商业类基础设施REITs合规性比较好，发行上的主要问题还是卡在资产的可转让性，因为很多商业类资产已经做过了ABS、CMBS或银行贷款抵押，这些基本处于抵押状态。

另外就是，很多消费基础设施，像商场，很多跟办公楼、酒店绑定在一起，若无做产权分割，也不可做REITs。另一个就是，社区商业项目公司一般是房地产开发企业，而政策对房开企业极为严格，需要进行重组规避监管，但重组有大量的税收成本。

但刘欣表示，她整体上比较乐观，因为上述问题技术上可解决。

三、不动产基金的投资机会

在现场，复星商业流通产业发展集团总裁助理、星唯基金总经理吴丹以《物流地产基金的投资机会》为题做了演讲。

她表示，我国整体仓储面积比较充沛，但是现代物流仓储设施的库存占比不到7%，这个比例比较低，明显低于发达国家。另外，物流资产和写字楼资产的资本化率在国内处于倒挂的状态，所以物流仓储这块未来有一定的增值空间。

复星商业流通产业发展集团总裁助理、星唯基金总经理 吴丹

本环节发表演讲的还有朗诗青杉资本常务副总经理方旭东，他主要介绍了公司三个项目案例，表示资金对投资的要求决定了他们能够做什么样的项目。

“不管是自有资金，还是LP的资金，至少对于优先级的资金来说，要能给到超过10%或者12%的回报，给予垫后的资金至少是20%和30%的回报。”

朗诗青杉资本常务副总经理 方旭东

而在圆桌对话环节，各位嘉宾以“融投管退范式”为主题，围绕LP抉择、投管策略和退出通道等三个分议题展开了专业的讨论。

圆桌讨论会：融投管退范式

讨论会的主持人是大成律师事务所合伙人刘唯翔，其围绕不动产基金管理人、商业类REITs以及基金投资方向等热点问题向嘉宾做了提问。

上海建工基金首席投资官汪海平表示，今年最重要的投资方向就是保租房，就是长租公寓，这个赛道上他们在上海的优势更加明显。另一个方向就是可以改造的存量物业，可能是找一些受限资产，或者是有很多合作的合作方。

而深创投不动产基金投资部执行董事江南则表示，整体上大的逻辑还是很看好的。一个是很看好中国长期的经济增长，第二个是在整个的降息周期里面，各个行业的资本化率都是下降的。

看好的行业方面，他指电商的零售额基本上是增长的，一直在以每年超过1.5%到2%的GDP占比在增长，另外一个可能是高端制造业。

而高和资本投资管理部执行董事张尉则表示，短期来看，土地增值税是REITs的一个比较大的痛点，因为REITs是发生了真正意义上的股权交易。

另外，还包括涉及房地产开发也不能做REITs发行，但对长远来说，对监管层面的问题都是慢慢可以突破的。所以从长远来看，REITs的发行和拉动以及未来扩募也好，或者是在扩大不同类型的物业再放到公募REITs也好，他相信会给整个市场带来一个新的获利。

复星商业流通产业发展集团总裁助理、星唯基金总经理吴丹，及朗诗青杉资本常务副总经理方旭东，亦在主题演讲结束后，参与了这一场圆桌讨论会。